一次黑天鹅,从八倍回报到血本无归,疫苗项目还能投吗?
2018-08-06   投中网


文 | 陶辉东

来源 | 投中网


深陷疫苗风波的长生生物,已经连续一字跌停十多天了。随着董事长高俊芳等一批高管被抓,以及证监会适时地修改强制退市的有关规定,越来越多的私募、公募基金将长生生物股票的估值直接下调至零。


在风波爆出前,长生生物作为中国疫苗行业的龙头公司之一,市值曾高达250亿元。因为一起安全事故,短短一个月的时间250亿元的财富灰飞烟灭,影响波及整个疫苗乃至生物医药行业,这称得上是近年来中国资本市场最大的一起“黑天鹅”事件了。


在这场风波中,二级市场的股民们损失惨重自不必说,一级市场的投资者也深陷其中。

从八倍回报到血本无归


长生生物2015年以借壳黄海机械的方式登陆A股。在借壳前的2014年10月,长生生物在一级市场上进行了一轮融资。


当时参与长生生物融资的主要有两只私募股权基金,其中芜湖卓瑞以2.8亿元,受让10.92%;北京华筹以2.1亿元受让了长生生物8.14%。借壳完成后,芜湖卓瑞持有长生生物32,955,922股,持股比例6.8%;北京华筹持有24,567,142股,持股比例5.07%。芜湖卓瑞和北京华筹都是专为投资长生生物而设的单项目基金。


这原本应该是一个可带来暴利的投资项目。芜湖卓瑞和北京华筹投资时,长生生物的总估值仅28亿元。而借壳成功后,长生生物在A股上的市值超过240亿元,一年八倍回报。


不过,芜湖卓瑞和北京华筹并不能立刻减持退出。按交易方案,芜湖卓瑞和北京华筹持有的股份须分三次进行解锁:借壳后满12个月解锁25%,满24个月解锁30%,满36个月解锁45%。也就是说,要等到2018年12月,芜湖卓瑞和北京华筹的持股才能够全部解禁。


2017年7月,芜湖卓瑞和北京华筹曾计划部分减持,不过芜湖卓瑞最终没有实施,北京华筹的减持也不多。截至2018年1季度末,芜湖卓瑞仍持有长生生物6.77%的股份,北京华筹仍持有3.85%。


随着疫苗风波爆发,芜湖卓瑞和北京华筹已经没有减持的机会了。按各大证券类公募、私募基金的做法,它们手中的持股价值已经可以记为零。北京华筹的情况尚好,按16元左右的减持均价,已经基本收回了2.1亿的投资成本。芜湖卓瑞则基本上血本无归了,2016年7月,盈利状况良好的长生生物曾进行了一轮分红,向全体股东每10股派发现金股利3元(含税),芜湖卓瑞可得股利约一千万元,这大概是LP们仅剩的安慰了。


芜湖卓瑞的基金管理人芜湖卓辉盛景投资管理中心(有限合伙)目前因未按要求按时提交经审计的年度财务报告,而被中基协列为异常机构,投中网尝试联系其执行事务合伙人何平,但未获回复。

创新型疫苗企业受资本追捧

港股将赢疫苗第一股


疫苗行业基本上每过两三年就会“爆雷”一次,黑天鹅事件已经成了投资疫苗行业不可忽视的风险。但疫苗作为医疗版块的重要分支,依然不乏投资机构入场。


7月30日,证监会网站披露信息显示,成大生物H股上市的申请材料已被接受,将进入审批核准程序。成大生物是国内的疫苗龙头企业之一,其主要产品即是深陷本次风波中心的狂犬病疫苗。


成大生物曾在一级市场上进行过多次融资,吸引了建银国际、联新资本等PE机构参与投资。2012年9月,建银国际以10元/股的价格,受让了1000万老股。2014年5月,联新资本旗下基金上海联新行毅创业投资中心(有限合伙)受让了290万老股,价格还是10元/股。


成大生物曾经是国内狂犬病疫苗领域的绝对霸主,市场占有率最高时达到90%。虽然在长生生物等后起之秀的冲击下,成大生物2017年市占率已经下降至38%,但仍居第一位。随着长生生物过去的商业贿赂被挖出来,疫苗行业的黑暗一角被展示在公众面前。成大生物也未能幸免,根据可查阅的公开判决,成大生物近年卷入了多起受(行)贿案,涉及湖南、山东、四川等多省。


2014年12月,成大生物在新三板挂牌,此后建银国际通过新三板完成清仓,联新资本也减持了60多万股。成大生物采用做市交易,目前股价受疫苗风波影响不大,稳定在15元左右,总市值约55亿元。


以股价来看,目前四年0.5倍的账面回报并不理想。不过别忘了疫苗行业的高的夸张的利润率。长生生物的毛利率高达91%,成大生物也不遑多让,2017年毛利率为87%,净利润率也达到44%。2017年成大生物营业收入12.8亿元,净利润达到5.6亿元。高额的利润,让成大生物从2015年到2017年每年都保持着“10股分配股利10元”的高额分红。


另外,虽然市场份额下降,但受益于整个疫苗市场的稳健增长,成大生物过去三年业绩仍有稳定增长。2017年成大生物营业收入增长了24%,净利润增长22%。在这个稳健为王的时代,业绩稳定、年年高分红的成大生物,堪称一个不错的投资标的。


港股近期有可能迎来疫苗第一股。7月17日,港交所披露了又一家无盈利生物科技公司康希诺的上市申请文件。康希诺曾经因为研发出亚洲首款埃博拉病毒疫苗而声名鹊起,在一级市场上炙手可热,曾获得过五轮投资,投资方包括启明创投、达晨创投、礼来亚洲基金、金石投资等知名机构,以及“PE国家队”先进制造产业投资基金。在2017年4月的4.5亿元融资完成后,康希诺估值达到了27亿元。


康希诺目前有15种在研疫苗,其中3种已经完成临床试验,包括两款脑膜炎疫苗以及埃博拉病毒疫苗,计划在今年或明年申请上市销售,另外还有6种处于临床试验或临床试验申请阶段,包括肺炎疫苗、百白破疫苗、肺结核疫苗等。


康希诺将自己的产品线分为三类,一是切合中国尚未满足医疗需求的全球创新疫苗;二是研发中国首创的疫苗,凭借质量更高的世界级疫苗取代目前的主流疫苗;三是研发与进口疫苗竞争的中国潜在最佳疫苗。与长生生物和成大生物相比,康希诺的研发费用占到开支的绝大部分,2017年康希诺研发支出达6800万元,占总支出的80%。这与长生生物、成大生物销售费用占支出大头的状况形成了鲜明对比。


疫苗的准入门槛高、研发投入大、周期长,另一方面生产的边际成本低、毛利高,因此天然有走向寡头垄断的趋势。从国际经验来看,疫苗已经是一个寡头垄断的市场。目前全球最大的四家疫苗厂商葛兰素史克、赛诺菲、默沙东和辉瑞,占据了疫苗市场80%以上的份额。


投资人向投中网表示,在疫苗风波的冲击下,疫苗行业有望迎来一个“良币驱逐劣币”的时代,自身过硬的公司有机会赢者通吃,成为中国的疫苗寡头。


作者:陶辉东

关注创业者、GP、LP 坐标深圳。


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