【首席推荐】小米赴港上市破发,中国铁塔此次是否会有所不同?
2018-08-07   玩转港股

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摘要:千亿市值新经济独角兽小米刚破发,港股又将迎来了一个千亿级别的公司:通信基础设施巨头中国铁塔。中国铁塔此次赴港上市是否会有所不同?


中国铁塔将于2018年8月1日定价,8月8日正式在港交所挂牌交易,有望成为今年以来港交所规模最大的IPO。据中国铁塔招股说明书:此次IPO集资将用于新站点建设和扩张;辅助设施的维护和提升;铁塔和处所的维护;铁塔资产收购,和其他主要资产。


中国铁塔公司是全球规模最大的通信铁塔基础设施服务提供商。全国性的4G网络扩展、以及未来 5G 网络的建设都将依赖于中国铁塔公司提供的站址资源和服务。2014 年7月15日,中国三大运营商(中移动、中联通、中国电信)剥离出铁塔资产,成立了“中国通信设施服务股份有限公司”,从而三大运营商成为中国铁塔前三大股东。中国移动为控股股东,持股27.47%,上市后持股达28.50%。



通信行业仍具有广阔增长空间 未来前景可期


中国拥有全球最大的且快速增长的移动通信用户基础,预计 2022年将达到 15.6亿户;此外,中国移动通信用户的年人均移动数据流量仍然也在持续快速地增长。从2012年的人均0.8GB/年增长至2017年的人均17.4GB/年,年均复合增长率为 85.5%,预计2017年至 2022年仍将保持快速增长,年均复合增长率为 35.9%,并将于 2022年增长至人均80.5GB/年。


由于中国政府对5G网络建设高度建设,在《“十三五”规划纲要》中明确提出积极推进 5G发展。如今三大运营商已提交了5G时间表,在2019年实现预商用,2020年正式商用。此外,根据沙利文报告,在相同条件下,5G基站的单站覆盖半径预计将远短于 4G基站。因此 5G网络部署预计将显著增加通信运营商对站址资源的新增需求。


截至2017年12月31日,若以站址数量计,中国铁塔在中国通信铁塔基础设施市场中的市场份额为96.3%。这意味着中国铁塔几乎完全占据中国市场和客户。凭借中国铁塔的共享商业模式,预计将持续驱动通信运营商通过站址共享满足其未来持续增长的通信需求。

 

全球规模最大的通信铁塔服务提供商


中国铁塔是全球规模最大的通信铁塔基础设施服务提供商,截至2018年3月31日,中国铁塔运营并管理 1,886,454个站址并服务 2,733,500个租户。而根据沙利文报告,截至 2017年 12月 31日,按站址数量、租户数量和收入计,中国铁塔在中国通信铁塔基础设施市场中的市场份额分别为96.3%和97.3%。中国铁塔在全球通信铁塔基础设施服务提供商中也均位列第一。



图片来自:招股说明书


主要从事的业务有:1、塔类业务。基于站址资源,公司向通信运营商提供站址空间、维护服务与电力服务,并通过宏站业务和微站业务对其进行支持。2、室分业务:公司基于室分站址向通信运营商提供室内分布式天线系统、维护服务以及电力服务,帮助其实现移动通信网络在楼宇或隧道中室内区域的深度覆盖。3、跨行业站址应用与信息业务:公司向不同行业的客户提供站址资源服务和基于站址的信息服务,以满足其多元化需求。下图为中国铁塔开展的塔类与室分业务的简要示意图。



图片来源:中国铁塔招股说明书


不可撼动的市场地位+高市场壁垒


中国通信铁塔基础设施行业竞争情况:截至2017年12月31日止,中国通信铁塔基础设施行业有超过 200家提供通信铁塔基础设施服务并参与市场竞争的公司,当中仅有不足十家公司各拥有超过1,000座站址。下表载列截至 2017年 12月 31日止中国通信铁塔基础设施市场上五大参与者的排名,中国铁塔占据中国通信铁塔基础设施市场绝大部分的市场份额。



相较于中国通信铁塔基础设施市场的其他参与者,中国铁塔拥有规模最大且布局合理的站址资源,同时具备向客户提供一体化服务的综合服务能力。中国铁塔已与全国28个省级政府签订了战略合作协议,获得了其对我们在选址规划、站址建设、站址资源保护以及共享市政资源等方面的政策支持。根据沙利文报告:于可预见未来,中国通信铁塔基础设施市场的竞争格局预期保持稳定,中国铁塔继续保持其不可撼动的市场地位。


要想进入中国通信铁塔基础设施市场与中国铁塔同台竞技,必须先跨过几座大山。市场壁垒主要包括:(i)获取及建设足够数量的站址具有困难性,因为市场上现有的通信铁塔基础设施服务提供商已占用大量站址资源,此外通信运营商搬迁基站的成本相对较高;(ii)建设、运营大量站址需要的庞大资本开支和营运资金;(iii)选址和站址维系受到政策、行政、地理和从业人员经验等多个因素制约;(iv)还需满足通信运营商要求的资质;(v)要求与通信运营商建立长期业务关系;(vi)需高效管理、运营及维护数量庞大且分散的站址,并提供一体化服务。同业公司若想和中国铁塔一争高下,可谓山水迢迢路遥遥。

 

稳定可期的营业收入和扭亏为盈的净利润


中国铁塔成立不到4年,凭借其绝对的垄断优势,营业收入和净利迅速飙升。


中国铁塔自成立以来,业绩有了量的提升,而这与稳定和可预期的营业收入和现金流保密不可分。在 2015年、2016年、2017年及截至 2018年3月 31日止三个月,我们的营业收入分别为人民币 8,802百万元、人民币 55,997百万元、人民币 68,665百万元及人民币 17,244百万元。 2017 年营业收入较上年同期增加 22.6%,中国铁塔表示,主要是由于租户数增加。从 2016 年底到 2017 年底,总租户数从 241.9万户增加到 268.7万户。



营业收入 数据来源:中国铁塔上市招股说明书  


2015 年、2016 年、2017 年的净利润分别为-36 亿元、7600 万元、19.43 亿元。三年间,从亏 36 亿元到盈利 19 亿元。中国铁塔在港上市,会给中国电信运营商带来发展红利。因为即使从短期而言,运营商作为铁塔主要股东有望从铁塔上市获得较大投资收益。此外,铁塔利润持续改善,有望为运营商贡献持续的业绩。从长远而言,如若铁塔模式取得成功,必将大幅降低运营商无效投资和运营成本,从而提升了运营商的盈利能力。


中国铁塔的主要客户均为全球领先的大型通信运营商(中国移动、中国联通、中国电信)。截至2018年3月31日,中国铁塔营业收入99.4%来自三大通信运营商。但其占比正呈现逐年下降的趋势,说明中国铁塔正在积极拓展其他潜在客户。



按客户划分的营业收入百分比  数据来源:招股说明书


截至2017年12月31日及2018年3月31日,中国铁塔有99.4%及99.2%的应收营业款余额来自这三大通信运营商。这三家通信运营商具有信誉良好,拥有较高的信用评级、良好的付款能力和充足的流动资金的特征,中国铁塔与其签订了长期合作协议。

 


应收营业款余额 数据来源:中国铁塔招股说明书


并规定了运营商需及时并定期地向中国铁塔支付服务费以及其需承担由自身原因导致服务期限提前终止情况下的补偿费用。受益于以上几个因素,中国铁塔的资金回款速度快,有保证。根据中国铁塔招股说明书:于2018年5月31日,中国铁塔于 2018年3月31日的应收营业款约人民币11,900百万元(82.9%)已收回。在 2016、2017年及截至 2018年 3月 31日止三个月,应收营业款周转天数分别为 66天、58天及 66天,应收营业款周转天数维持相对稳定。

 

EBITDA和EBITDA率持续提升


中国铁塔的EBITDA和EBITDA率在往绩记录期间持续提升。在2016年及2017年,其EBITDA分别为人民币32,655百万元和人民币40,357百万元,增长率为 23.6%;EBITDA率分别为 58.3%和 58.8%。截至 2017年及 2018年3月31日止三个月,中国铁塔的 EBITDA分别为人民币 9,749百万元和人民币10,130百万元,增长率为3.9%;EBITDA率分别为 59.3%和 58.7%。 



数据来源:招股说明书


销售净利率在2016年扭转,并在2017年开始企稳回升。2018年第一季度中国铁塔净利率相较于往年保持相对平稳。



销售净利率 数据来源:WIND


与海外同业相比  中国铁塔定价并不昂贵


中国铁塔的定价如何,有无破发可能?根据企业价值倍数(EV/EBITDA)估值法,按照中国铁塔招股定价1.26-1.58港币中间值1.42计算,中国铁塔的EV/EBITDA倍数约为9,较美国同类公司股价有近60%的折让;与印度铁塔公司的估值相比,相差不大。同时还需要考虑到,美股市场当前正处于历史估值高位,而香港市场的估值整体偏低,且遵从价值导向进行投资。综合以上,小编认为中国铁塔的IPO估值和定价是相对合理的。而香港市场从中国铁塔的当前盈利能力来看,近两年才开始扭亏为赢,其盈利能力短期有限,近期派发股息的可能性较低。所以中国铁塔的当前的溢价空间不会很大,谨慎购买;从长期来看,当5G网络概念取得突破性进展时之时,中国铁塔的股价会有一波质的提升。(来源:慧悦财经)


作者 红色蒲公英



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